步长制药心脑血管产品收入下滑分析与新品布局战略研报

步长制药（股票代码：603858.SS）成立于1993年，由赵步长一手创办，是国内心脑血管中成药领域的龙头企业。公司自主研发的脑心通胶囊是公司首款独家专利药品，奠定了中成药市场的领先地位[0][2]。公司目前涵盖心脑血管、妇科、糖尿病、恶性肿瘤、消化系统、呼吸系统等多个治疗领域，产品剂型包括胶囊剂、颗粒剂、针剂等。

截至2026年1月15日，步长制药市值约165亿元人民币（约17.4亿美元），股价为16.50元人民币。从股价表现来看，近一年涨幅7.77%，但三年累计下跌22.10%，五年下跌25.51%，反映出市场对公司发展前景的担忧[0]。

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步长制药心脑血管业务曾是公司的核心收入支柱，在2020年达到历史峰值120.8亿元后，便进入持续下滑通道[1]：

年份	心脑血管收入（亿元）	同比变化	占总营收比例
2020	120.8	—	82.1%
2021	105.6	-12.6%	67.1%
2022	98.3	-6.9%	66.0%
2023	91.7	-6.7%	65.0%
2024	70.3	-23.4%	约53.4%

• 四年累计降幅达41.8%
  ，年均下降12.7%[3]
• 心脑血管业务占总营收比例从82.1%下降至约53.4%，下降近30个百分点
• 2024年下滑幅度显著加剧，同比下降23.36%

步长制药心脑血管业务依赖三大独家专利品种——

，2020年这三大产品贡献了近六成营收。然而，在集采常态化推进下，这些主力产品面临多重压力：

1. 集采降价压力
   ：多款产品销量、中标价格及医疗机构采购量出现显著下滑
2. 医保目录调整风险
   ：通化谷红和吉林天成的多款产品相继被调出医保目录
3. 重点监控影响
   ：部分产品因医保受限或被部分省份纳入重点监控目录，导致销量减少[2]

• 国家药品集采常态化推进，中成药独家品种也难以幸免
• 医保目录动态调整机制加速产品迭代
• 政策导向从"以药补医"向"价值医疗"转变

• "重营销、轻研发"模式难以为继
  ：截至2025年前三季度，公司销售费用率仍高达39.45%，虽较之前50%以上有所下降，但仍显著高于行业平均水平；同期研发投入占比仅1.81%，处于行业较低水平[1][2]
• 商誉减值历史包袱
  ：2012-2015年激进并购形成的超50亿元商誉，截至2025年三季度末已累计计提减值超45亿元，仍存6.2亿元商誉余额[0][2]
• 产品结构单一风险
  ：过度依赖心脑血管三大品种，新产品培育周期过长

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面对核心业务下滑压力，步长制药正积极推进多元化战略布局，构建新的增长引擎。

公司采用"自主创新与对外合作并行"的研发模式，2022-2024年研发投入从5.12亿元逐年递增至7.17亿元，三年累计超18亿元[3]：

• 注射用艾帕依泊汀α（Efparepoetin α）
  ：1类新药，治疗透析患者贫血，研发投入约5.12亿元，已进入上市申请阶段，有望填补国产长效促红细胞生成素市场空白
• 阿达木单抗注射液
  ：公司首款生物类似药，已报产在审
• 注射用BC001
  ：靶向肿瘤创新药，处于临床关键阶段

• 补气通络颗粒
  ：源于王永炎院士临床经验方，已完成II期临床
• 参附益心颗粒
  ：针对心力衰竭等病症，II/III期临床于2025年5月启动
• 稳心颗粒
  ：已完成历时三年的循证医学研究临床试验；脑心通胶囊与丹红注射液的同类研究也在推进中

• 2023年至今累计获批17个仿制药新品
• 2025年获批的
  磷酸奥司他韦系列
  成功切入200亿级全身用抗病毒药市场
• 苯磺顺阿曲库铵注射液
  新增肌肉松弛药市场布局
• 盐酸普拉克索缓释片
  补齐神经系统药物市场全部7个亚类

截至2025年上半年，公司拥有457件有效专利，在研产品达209个，其中生物制品12项、疫苗产品5项，覆盖肿瘤、骨骨质疏松等领域[3]。

公司积极布局毛利率更高的医疗器械领域，2024年该业务营收同比增长42.53%，一跃成为第二大业务板块[1]。然而，转型之路并非坦途：

指标	2020年	2024年	变化
毛利率	16.57%	6.67%	下降9.9个百分点

医疗器械业务毛利率持续下滑，暴露出以下挑战：

• 骨科手术依赖整套临床解决方案，需耗材、手术工具、技术支持及医生培训
• 公司从中医药行业贸然切换至陌生赛道，综合运营能力有待验证
• 2025年底与捷迈上海的经销纠纷涉及约5.5亿元库存，存在减值风险[2]

公司紧跟"中药国际化"政策导向，2024-2025年产品国际注册频传佳音：

时间	产品	注册地区
2024年	稳心颗粒	马来西亚
2024年	脑心通胶囊	香港
2025年	冠心舒通胶囊	蒙古国
2025年	复方石韦胶囊	马来西亚
2025年	宣肺败毒颗粒	印度尼西亚
2025年	通便灵胶囊	印度尼西亚

目前，公司产品已销售至美国、加拿大、越南等数十个国家和地区，覆盖亚洲、欧洲、非洲，并正拓展拉丁美洲市场。澳大利亚、巴西等地的注册申报工作仍在推进[3]。

• 泸州步长与马来西亚MEDISPEC签署独家供应协议，授权其在马来西亚注册、推广、分销注射用依派促红素α
• 泸州步长与俄罗斯LANCET公司达成战略合作，由后者负责注射用BC001在欧亚经济联盟及乌兹别克斯坦的市场准入与商业化推广

2025年12月，公司公告全资子公司山东丹红制药拟以750万元受让6个已获批文的保健食品技术所有权，正式跨界大健康产业[1]。

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指标	2025年前三季度	同比变化
营业收入	84.69亿元	-0.54%
归母净利润	8.68亿元	+177.54%
扣非净利润	8.55亿元	+138.26%

净利润大幅增长主要受益于：

• 2024年同期基数较低（资产减值损失影响）
• 成本优化及摊销贡献
• 主业复苏仍较乏力[2]

指标	数值	行业评价
销售费用率	39.45%	偏高
研发费用率	1.81%	偏低
毛利率	约45%	中等偏上
净利率	0.02%	极低
ROE	0.02%	极低
当前比率	1.15	尚可
速动比率	0.49	偏低
商誉余额	6.2亿元	仍存风险

[0]：

• 财务态度
  ：中性，会计实践平衡
• 现金流
  ：最新自由现金流7.43亿元，表现良好
• 债务风险
  ：低风险

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1. 独家产品护城河
   ：73个独家产品2025年前三季度合计销售额超103亿元，宣肺败毒颗粒和丹红注射液成功续约2025版国家医保目录[3]

2. 股东回报优厚
   ：截至2025年11月，累计分红79.48亿元，回购及注销股份支付17.44亿元，两项合计远超IPO募资总额39亿元

3. 注销式回购优化结构
   ：2025年8月完成5147.42万股回购股份注销，占总股本4.65%，直接支撑每股收益

4. 国际化前景可期
   ：中药出海战略有序推进，有望打开增量市场空间

1. 核心业务持续下滑风险
   ：心脑血管业务占营收比重仍超50%，若继续萎缩将对整体业绩形成重大压力

2. 集采与政策风险
   ：医保目录调整及带量采购可能进一步压缩利润空间

3. 研发投入不足
   ：1.81%的研发投入占比在创新药竞争时代偏低，难以支撑长期竞争优势

4. 商誉减值隐患
   ：仍有6.2亿元商誉余额，若相关业务表现不佳可能触发减值

5. 诉讼与库存风险
   ：与捷迈上海的6.52亿元索赔诉讼及5.5亿元库存存在不确定性

6. 医疗器械转型挑战
   ：毛利率持续下滑暴露运营能力不足

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步长制药正经历从"心脑血管中药龙头"向"多元化医药集团"的艰难转型阵痛期。核心业务收入四年下降41.8%的现实反映出原有商业模式的局限性，而新品布局虽已多点突破，但短期内难以完全弥补传统业务下滑带来的缺口。

• 加大研发投入
  ：将研发费用率提升至5%以上，加速创新药管线兑现
• 优化产品结构
  ：降低对心脑血管单一品类的依赖，培育新的拳头产品
• 审慎推进转型
  ：医疗器械业务需评估核心能力匹配度，避免激进扩张重蹈覆辙
• 深化国际化布局
  ：利用先发优势，深耕东南亚、中亚等中医药接受度较高的市场

公司董事长赵涛表示，将始终坚持创新驱动与社会责任并重[3]。在中药传承与创新并举的大趋势下，步长制药若能吸取过往激进扩张的教训，真正实现从"重营销、轻创新"向"创新驱动"的战略转型，仍有机会在新一轮医药产业变革中重塑竞争力。

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[0] 金灵AI - 步长制药公司概况与财务分析数据

[1] 搜狐股票 - “步长制药的转型阵痛：左手6亿存货诉讼，右手3亿投资悬空” (https://q.stock.sohu.com/cn/news.html?textId=967349653)

[2] 维科号/OFweek - “诉讼烦恼、投资浮亏 步长制药王者归来应有时” (https://mp.ofweek.com/biotech/a756714730627)

[3] 证券日报/新浪财经 - “步长制药中药出海等战略有序推进 创新药管线加速兑现” (https://finance.sina.com.cn/jjxw/2026-01-11/doc-inhfxvti3598788.shtml)